2026年1月13日，河南金星啤酒向港交所递交上市申请，拟冲刺“中式精酿第一股”。这家深耕行业44年的老牌酒企，借“中式精酿”战略实现业绩增长，截至2025年三季度末，公司以14.6%市占率位列国内风味精酿啤酒首位。但亮眼数据背后，内控合规、品类依赖等多重风险均为招股书明确披露，可能影响其IPO进程。

内控合规“硬伤”：悬在头顶的三道合规利剑

招股书明确披露，2023年、2024年及2025年前三季度，金星啤酒分别存在750万元、790万元、650万元社保及公积金欠缴，累计金额达2190万元。公司在招股书中称该问题已完成整改，但上述历史合规瑕疵，反映出其劳动用工管理及内控体系曾存在薄弱环节。

联交所对拟上市企业合规性的核查兼具穿透性与追溯性，针对社保公积金欠缴这类历史瑕疵，即便已完成整改，监管层仍可能问询欠缴成因、整改流程完整性及长效保障机制是否建立，存在触发滞纳金追缴或追溯处罚的可能性。资本市场对企业合规信誉的信任具有不可逆性，该问题或成为IPO审核的核心问询点，影响监管层及投资者对公司治理规范性的判断。

资产权属问题是金星啤酒生产经营中的明确风险，招股书披露，公司部分自有建筑尚未取得不动产权证书，西安在建生产基地存在未取得施工许可证即开工的情形，公司未披露相关建筑的具体面积占比数据。

啤酒生产高度依赖规模化产能，产权手续不全可能招致监管部门的整改通知、罚款，极端情况下或因权属纠纷导致生产线停工，影响供应链稳定性。过往有制造企业因同类资产权属瑕疵未通过港股IPO审核，此类风险需重点关注。

财务内控规范性是联交所IPO审核的核心要点，招股书提示，公司过往存在经销商通过第三方账户回款的情况，该模式存在洗钱及资金返还的法律风险，招股书未披露该类回款的具体年度占比数据。

招股书披露2025年第三方回款占比已下降，但过往资金流转的隐性风险无法完全消除。监管层通常会核查此类问题整改的彻底性、长效风控机制建立情况，以及是否存在未披露的资金占用问题。复宏汉霖曾因内控失效挪用募资遭联交所谴责，可见财务内控瑕疵可能影响IPO审核结果，金星啤酒需就相关问题充分举证说明。

业务结构“单腿走路”：78%营收压舱石的脆弱性

金星啤酒业绩增长对“中式精酿”品类依赖性较强，该情况已在招股书中明确披露。2024年8月公司推出首款中式精酿“信阳毛尖”，后因商标争议更名为“金星毛尖”，2024年该品类贡献51.7%营收，2025年前三季度占比进一步攀升至78.1%；同期传统啤酒品类收入占比持续下降，其中1982原浆、新一代啤酒占比分别为11.5%、5.1%，上述数据均来自招股书相关章节披露。

招股书提示，中式精酿目前仍处于市场培育阶段，公司未就该品类申请核心专利，存在技术门槛较低的特点；同时，前期商标争议也暴露了品牌运营方面的风险。若市场消费偏好发生变化或同类竞品增多，可能影响该品类收入增长，公司在招股书中未披露针对性风险对冲方案。

渠道结构失衡加剧了业务风险，招股书显示，2025年前三季度公司94.8%的收入来源于分销商，截至2025年三季度末，活跃分销商数量为2257家，较2024年末减少229家，覆盖29个省份，线下渠道收入占比近八成；其中61.5%的分销商集中于华中地区，区域集中度较高。

庞大且区域集中的分销网络，若管控不到位可能出现窜货、低价倾销等问题，冲击产品价格体系与品牌口碑。招股书披露，线上渠道收入占比较低，未披露线上直销收入具体占比，与行业内线上布局成熟企业相比存在差距，可能影响其对增量市场的获取，进而加剧业绩不确定性，该风险已在招股书明确提示。

招股书显示，2025年前三季度公司净利率达27.5%，该盈利水平主要得益于产品提价，同期公司主营业务成本率未出现明显下降，规模效应尚未显现；在啤酒行业竞争加剧的背景下，产品提价空间存在局限性，该情况已在招股书中隐含提示。

公司在招股书中披露了“经调整净利润”指标，2025年前三季度该指标较按会计准则计算的净利润增加1130万元，主要系加回股份支付费用所致。招股书已按联交所要求披露该非准则指标的计算依据，但其核心盈利质量仍可能引发市场关注，若后续提价策略难以持续，可能影响盈利稳定性，该风险已在招股书隐含提示。

家族治理“一言堂”：100%控股下的中小股东权益隐忧

张铁山、张峰父子对金星啤酒实现100%控股，股权结构高度集中，该数据为招股书明确披露。具体持股情况为：二人通过金星控股（张铁山持股90%、张峰持股10%）间接持有74.56%股权；张铁山直接持股9.94%；张峰直接持股8.95%；张峰作为5家员工持股平台的普通合伙人，间接持有6.55%股权，上述各部分持股合计100%。

港交所上市规则明确要求重大事项需遵循“一股一票”原则，强化中小股东话语权。金星啤酒股权高度集中的结构，缺乏有效的内部制衡机制，可能导致决策倾向于控股股东利益，存在损害中小股东权益的潜在风险，监管层通常会就此问询控制权稳定性及中小股东保护措施，该问题属于IPO审核常见关注要点。

招股书披露，公司董事长张铁山（76岁）、总经理张峰（51岁）为父子关系，核心管理层中家族成员占比较高，外部职业经理人未进入核心决策圈层；张铁山担任非执行董事，主要提供战略建议，张峰担任执行董事，负责整体发展战略及全面管理。

家族式管理结构可能导致市场化管理机制缺失，核心高管虽具备啤酒行业运营经验，但缺乏资本市场运作相关履历，可能难以适配港股市场的监管要求及投资者关系维护工作。招股书未披露内部治理机制完善性的相关佐证材料，此类管理结构可能制约企业现代化治理转型。

IPO前分红情况已在招股书中披露，2025年3月、5月、10月，公司分别向股东派息1.02亿元、1.27亿元、1.00亿元，累计派息3.29亿元；2024年公司净利润为1.25亿元，2025年前三季度净利润为3.05亿元，分红金额超出2025年前三季度净利润，且显著高于2024年全年净利润。

分红行为与前期社保公积金欠缴形成对比，即便欠缴问题已整改，仍反映出公司现金流分配存在短期导向特征。招股书显示，本次IPO募资拟用于产能升级、渠道拓展及产品创新，大额分红已消耗自有资金，未来可能需通过外部融资补充经营资金，进而增加财务压力，监管层可能就此问询其长期发展资金规划的合理性。

行业红海围剿：先发优势能否抵御巨头降维打击

中国啤酒行业集中度较高，据招股书援引灼识咨询研报数据，2024年华润啤酒、青岛啤酒、百威亚太、燕京啤酒、重庆啤酒五大企业合计市场份额（CR5）约为64.7%，核心渠道与产能均被头部企业掌控。

招股书披露，按零售额计，2025年三季度末金星啤酒位列中国啤酒行业第八位、本土啤酒企业第五位，同时为中国最大的风味精酿啤酒企业（市占率14.6%）；2025年前三季度公司营收11.09亿元，同期燕京啤酒、重庆啤酒营收均超130亿元，体量差距显著。招股书已提示，头部企业凭借资源优势跟进同类产品，可能分流公司市场份额。

招股书显示，公司中式精酿产品未拥有核心专利技术，目前国内风味精酿啤酒行业尚未形成统一行业标准，产品同质化模仿门槛较低，该情况为行业共性问题及公司明确披露风险。

招股书明确提示，行业新进入者及现有竞争对手的竞争可能对公司经营产生不利影响。蜜雪冰城通过收购福鹿家布局精酿业务、华润啤酒等巨头推出中式风味精酿产品，头部企业凭借规模化生产优势可能冲击公司价格体系，该风险与招股书披露的“竞争风险”一致。

截至2026年1月19日，港股、A股啤酒板块市盈率数据来源于Wind金融终端。招股书未披露公司估值相关预测，仅披露本次IPO募资拟用于产能升级、渠道拓展等用途。

金星啤酒以“中式精酿”定位寻求差异化，该定位已在招股书明确披露；资本市场对酒类企业的估值逻辑为市场普遍认知，若公司被划入传统啤酒企业范畴，估值可能受行业平均水平约束，该风险与招股书披露的“估值不确定性风险”一致。

业绩波动“双刃剑”：季节性与扩张的双重挑战

啤酒消费具备强季节性特征，该特征为啤酒行业共性规律，招股书已隐含提示，虽未单独披露公司季度业绩波动数据，但明确说明季节性因素可能对经营业绩产生影响。

消费淡季可能导致生产基地产能利用率下降、单位成本上升，招股书披露公司已推出冬季适配产品试图平滑业绩波动，但未披露相关产品收入数据，无法佐证其对冲效果。业绩季度波动可能影响资本市场对其盈利稳定性的判断，进而影响估值及审核认可度。

招股书明确披露，本次IPO募资拟用于生产设施升级、产能收购及渠道拓展，在品类依赖度高、行业竞争激烈的背景下，新增产能消化存在不确定性，该风险已在招股书中提示。

招股书援引灼识咨询数据显示，中国风味精酿啤酒市场规模呈增长态势，2019年至2024年复合年增长率达49.3%，2024年市场规模为111亿元；金星啤酒78.1%的营收依赖中式精酿品类，本次IPO募资拟用于产能扩张，招股书已提示，新增产能若无法匹配市场需求，可能导致产能闲置；结合3.29亿元大额分红情况，若经营现金流不及预期，可能面临资金紧张风险。（资钛出品）