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日本野村证券2025年8月发布
【中国：股市上涨与经济增长放缓背景下的政策制定】
主要聚焦在当前中国股票市场的反弹背景下，经济基本面放缓以及政府政策应对的复杂局面。
主要内容：
报告指出，自2024年9月以来，中国股市经历了三阶段反弹，Wind全A指数上涨56%，港股恒生指数上涨40%。这波反弹主要受益于政策转向、北京政府直接推动股市、科技突破（如AI深度模型DeepSeek）、生物医药行业快速崛起、中美关税休战以及反“内卷”政策驱动。零售投资者热情高涨，开设股票交易账户激增。
尽管股市上涨，但2025年下半年经济基本面或将显著恶化。包括新的紧缩措施导致餐饮和酒类消费受压、去年耐用品销售带来的回落、原材料需求和投资下降、出口受美关税及前期出口高峰回落拖累，以及房地产销售量和房价持续下行。国家统计局7月数据工业产出增速5.7%、零售增长3.7%，均低于预期；固定资产投资同比下滑5.2%，创疫情以来最低。太阳能等产能过剩行业投资下降明显。整体数据表明需求在下半年出现明显疲软。
从2014-2015年股市牛市及随后的崩盘经验看，股市反弹对于实体经济的带动有限。2014年股市高点时，固定资产投资和零售仍出现放缓，且2015年股市崩盘与过度杠杆、投资者非理性情绪有关。报告提醒当前股市虽由政策及基础面支撑，但同样存在泡沫风险，且对经济实质提振有限，财富效应虽可能推动消费，但股市投资也可能挤占大额消费、地产投资和资本支出。
政策建议层面，报告认为北京面临一把“双刃剑”：过度宽松可能加剧股市泡沫，但不作为则会使经济放缓恶化。最佳策略是借鉴2015年教训，避免短期内推出高调的货币政策刺激，保持警惕避免紧缩，重点清理房地产领域风险，推进社会福利和养老金体系改革，通过结构性改革支持消费。随着股市热情稍减，可能适时调降政策利率和存款准备金率以应对经济放缓。
关键数据：
- 自2024年9月至2025年8月，Wind全A指数累计涨56%，恒生指数涨40%
- 2025年7月工业产出同比5.7%（6月6.8%），零售销售同比3.7%（6月4.8%）
- 固定资产投资7月同比下降5.2%（6月0.5%）
- 股票账户新增6.8百万（2024年10月），2024年6月到2025年6月累计新开29.2百万账户
- 保险资金股票持仓余额至2025年二季度末达3.07万亿元人民币，较2024年末增加6406亿元
- 2025年7月出口人民币计同比增长8%，实物出口值同比0.8%
- 2025年太阳能产量同比增长16%（6月24.1%），电气机械设备投资同比下降13.3%
- 新房销售面积同比下降8.0%，销售金额同比下降14.3%；一线城市二手房价月环比降0.98%
核心观点：
1. 当前中国股市反弹虽基于政策支持与科技创新等基本面，但零售投资者情绪高涨带来泡沫风险。
2. 经济基本面在2025年下半年面临多重压力，包括消费、投资、出口及房地产均显疲态，反映需求整体下降。
3. 股市反弹对经济的实际拉动作用有限，且可能挤压对大宗消费和投资的资金配置。
4. 北京应避免短期内放大货币刺激以免加剧泡沫风险，重心放在稳增长和结构改革，尤其是房地产与社会保障领域。
5. 政策应灵活调整，待股市热度适度降温后可适时降息与降准，以抵御经济进一步放缓风险。
整体而言，报告强调中国经济面临股市繁荣与实体经济放缓并存的复杂局面，政策制定需权衡防范金融风险与促进经济增长，聚焦结构性改革来实现可持续发展。
