近日，由“苹果前全球副总裁”掌舵的天九共享智慧企业服务股份有限公司（下称“天九共享”）启动赴港上市冲刺，其招股书描绘的“企业资源共享平台”蓝图看似光鲜。但剥开明星高管与营收增长的外壳，股权结构的多层嵌套、高管团队的利益关联、商业模式的实质空洞、财务数据的隐性缺口及合规风险的持续累积，共同构成了其上市之路的多重暗礁。这场资本化博弈，究竟是价值重构还是风险聚集？
控股集团集权+多层嵌套，控制权透明度不足
天九共享的股权结构呈现出“核心集中、外围分散”的典型特征。天九共享控股集团为绝对第一大股东，通过多家对外投资企业、控制企业构建起复杂的股权网络，核心子公司如天九共享(北京)企业管理集团（注册资本1.4亿元，公司100%控股）、天九共享平台投资集团（注册资本1.41亿元，公司持股99.3%）等，形成“母公司-核心子公司-孙公司”的三层嵌套架构。此类架构降低了股权透明度，存在控制权腾挪、资金拆借的潜在合规隐患。
值得警惕的是，部分核心子公司的出资信息披露不完整。以天九共享(北京)企业管理集团为例，其工商登记信息中未明确标注实缴金额，而招股书仅提及公司注册资本认缴情况，未单独披露实缴资本明细，进一步加剧了股权信息的不透明度。
尽管公司公示股东数量达47家，包含中鑫汇融（持股8.82%）、燕园天锐（持股6.10%）等8家私募机构股东，但股权集中度处于较高水平。除天九共享控股外，其余机构股东多为有限合伙型私募基金，这类主体存在“代持”“通道”属性，部分基金的LP（有限合伙人）信息未完全披露，存在股权代持、利益绑定的合规隐患。
从控制权传导来看，法定代表人卢吕贵关联24家企业、持股6.9358%，董事长戈峻关联5家企业、持股3.9534%（数据来自天九共享控股集团股权信息），二人通过股权及任职关联主导公司决策，形成“核心团队集权”格局。中小股东在董事会席位、重大事项表决等方面话语权薄弱，与港股市场强调的“股东利益均衡”治理原则存在背离。
自2011年成立以来，天九共享经历6次更名（曾用名包括北京天九儒商商务俱乐部有限公司、天九共享企业孵化投资集团有限公司等），伴随多次股权划转与结构调整。截至2026年1月，公司注册资本64335.5815万元，招股书仅披露注册资本认缴情况；卢吕贵担任法定代表人的关联企业海南天致企业服务有限公司（2023年12月设立，注册资本5000万元），工商登记显示为认缴制未实缴。
在赴港上市的关键冲刺期，新增子公司依赖认缴制运作，不仅可能影响监管层对公司资本实力的判断，更会削弱投资者对其资金稳定性、抗风险能力的信心——毕竟，一家核心关联子公司未实缴注册资本的企业，其支撑规模化业务扩张的资本根基存疑。
明星履历难掩纠纷隐忧，24家关联企业藏利益输送风险
董事长戈峻的“苹果全球副总裁、英伟达全球副总裁”履历，成为招股书重点包装的亮点，试图以“国际化管理经验”背书商业模式。天九共享智慧企服及关联企业存在多起司法案件，纠纷类型集中于合同纠纷、服务质量争议；招股书未详细披露上述法律纠纷，仅提及“存在日常经营相关的法律诉讼，不会对公司运营产生重大不利影响”，信息披露完整性存疑。
作为依赖“资源共享”模式的企业，其核心人力支撑与17.72亿元的年营收规模（招股书披露2024年营收）匹配度存疑。所谓“轻资产运营”若缺乏充足的核心团队支撑，其服务质量与运营效率将面临考验。
法定代表人卢吕贵同时担任24家关联企业的高管，其中海南天致企业服务有限公司、天九共享平台投资集团等关联企业的经营范围，与母公司的企业管理咨询、资源对接服务高度重叠，存在同业竞争隐患。天九共享存在显著关联交易隐忧，其控股集团关联企业曾发生大额流水分成类关联交易，且内部交易定价未完全披露，缺乏独立第三方评估，存在利益输送合规风险（招股书披露存在关联交易，定价遵循公允原则，但未明确定价依据）。
董事CHEN YU关联1家企业，公开履历未明确其曾任职私募机构的信息；天九共享前十大股东中包含4家私募基金（中鑫汇融、燕园天锐等），未发现CHEN YU与这些基金存在任职交叉关系。不过，公司股东与高管团队存在一定关联（如卢吕贵同时持有天九共享控股集团股权），仍需警惕财务决策独立性不足的风险。
戈峻主导的商业模式，在2022-2024年推动营收从8.107亿元增长至17.72亿元（招股书披露数据），但同期关联企业司法纠纷同步增加，反映出“重扩张、轻风控”的战略弊端。2025年公司在海南自贸港设立子公司，被市场质疑“蹭政策热点”——该子公司实际业务仍为传统企业管理咨询，与招股书提及的“AI大模型赋能”“低空经济资源对接”等技术导向关联薄弱，本质是换壳式扩张。
高管团队对市场热点的盲目追逐，与自身业务能力、技术储备严重脱节，不仅无法形成核心竞争力，反而可能因战略定位模糊、业务同质化，导致上市后业绩承诺难以兑现，进而引发投资者信任危机。
3.35%研发投入，关联交易依赖度高
天九共享宣称的“企业资源共享平台”，本质是传统企业管理咨询与资源对接服务的整合，核心技术支撑薄弱。招股书提及“天星穹垂直行业大语言模型、天机算法”等技术，并披露公司拥有64项国家发明专利、269项软著证书，相关算法已完成政府备案；但研发投入显著不足——2024年研发开支仅5943万元，占营收比重3.35%（营收17.72亿元，招股书披露数据；占比经计算得出，新浪财经同步佐证），远低于港股同类企业（用友网络2024年研发占比24.1%、金蝶国际19.3%）。
其核心业务“项目对接”“管理培训”，进入门槛极低，市场竞争激烈，且服务质量缺乏统一标准——这也是公司合同纠纷频发的核心原因。与阿里企业服务、腾讯云等具备技术壁垒的平台相比，天九共享的商业模式更像是“中介撮合”，缺乏可持续的盈利能力与差异化竞争优势。
2022-2024年的营收高速增长，并非完全来自市场化拓展，而是存在对关联交易的依赖。公司前五大客户中包含关联企业，招股书虽披露“存在关联交易，定价遵循公允原则”，但未明确关联交易具体占比及定价依据，信息披露不完整，可能引发监管关注。这种依赖关联方的营收结构稳定性极差，一旦关联方业务调整，公司营收将面临大幅下滑风险。
此外，公司多次涉嫌蹭政策热点，从“乡村振兴”到“AI大模型”，再到“海南自贸港”，每次热点出现都随之调整业务宣传，但实际业务内容未发生实质性变化。这种“营销驱动”而非“价值驱动”的运营模式，难以支撑长期资本化发展，更可能因虚假宣传、信息披露不实引发监管处罚。
现金流承压+盈利异常，运营质量存疑
招股书披露，2024年公司经营活动产生的现金流量净额同比下降27%，短期借款2.15亿元，现金流无法覆盖短期债务，存在明确的流动性风险；2025年上半年更出现“营收同比下滑37.8%，净利率却暴涨346.1%”的异常情况（招股书披露2025年上半年营收1.09亿元、利润25.08亿元、净利率346.1%），财务数据合理性存疑。
更关键的是，公司应收账款周转天数达78天，占营收比重达42%（招股书披露数据），大量营收未实际到账，资金回笼能力较弱。如果此次赴港上市成功，应收账款若无法及时收回，将直接影响公司盈利能力与分红能力，损害投资者利益。
尽管营收实现增长，但公司盈利质量堪忧。招股书明确披露，2024年公司利润达13.15亿元，净利率74.2%，其中政府补助、税收返还等非经常性损益占比达35%，扣除非经常性损益后净利润显著低于表面数据。毛利率方面，招股书披露2022-2024年毛利率分别为68.02%、61.15%、52.33%，呈现连续三年下滑态势，核心业务盈利能力持续弱化，侧面反映出市场竞争加剧、服务定价能力下降的问题。
更值得警惕的是，公司2025年上半年盈利数据出现异常波动。招股书显示，2025年上半年公司营收1.09亿元，同比下滑37.8%；利润25.08亿元，同比暴涨346.1%。经核查，盈利暴涨核心系当期收到大额非经常性损益（主要为政府补助），扣除该部分后，当期扣非净利润同比仍呈下滑态势。
此外，公司2025年新增“低空经济资源对接”“AI企业服务”等业务，截至2026年1月未产生实质性营收，却已投入0.5亿元营销费用，“先营销、后业务”的模式进一步加剧盈利压力，结合核心业务毛利率持续下滑趋势，上市后业绩稳定性存在明确风险。
纠纷频发+信息披露不全，上市遇多方考验
天九共享智慧企服及关联企业涉及多起司法案件，其中合同纠纷占比较高，主要因“服务未达到约定标准”“项目对接失败未退还服务费”引发，多起案件被判退还服务费及支付违约金，直接暴露其服务质量管控短板。
此类纠纷的频发，不仅影响公司品牌形象，更反映出其服务流程不规范、质量管控缺失的问题。在港股市场对企业ESG（环境、社会、治理）要求日益严苛的背景下，服务质量引发的法律纠纷，将成为监管层重点关注的风险点。
公司招股书宣传“AI大模型赋能”“数字化企业服务”，并披露拥有算法备案及多项软著，但实际业务仍以企业管理咨询、项目对接为主，技术与业务的关联性较弱，存在宣传与业务实质脱节问题。
此外，公司未充分披露关联交易定价依据、高管关联企业持股细节等信息，透明度不足，违反港股市场“充分披露、及时披露”的监管要求；招股书对大额法律纠纷等风险点披露不充分，进一步加剧信息不对称风险。
更值得注意的是，天九共享部分宣传材料存在夸大表述嫌疑，曾使用“最优质”“独家资源”等绝对化用语，违反《广告法》相关规定，存在明确合规风险。上市后若仍存在此类宣传不规范、信息披露不完整问题，将面临监管处罚，影响股价表现与投资者信任。（资钛出品）