小王的9月：38℃高温里的账户“寒潮”。
“客厅空调开着26℃，盯着屏幕的手却冰凉。”9月4日下午3点，小王关掉交易软件，上证指数定格在3765.88点，单日下跌1.25%，这已经是连续第三个交易日收绿，而他满仓持有的AI算力基金净值单周回撤了8%。
小王刷着格隆汇社区的讨论，有人喊“牛回头”，有人说“双顶成立”，他更关心的是：这波下跌到底是短期调整，还是行情反转的信号？
其实小王的困惑，也是当前A股2亿投资者的共同疑问。那么就从估值、资金、产业三个维度，拆解当前市场的底层逻辑——连续暴跌背后，是估值修复到高位后的自然回调，还是流动性支撑的逻辑发生了变化？中期行情的主线，又是否会随着市场波动而转向？
一、估值修复到哪了？
从整体估值看，上证指数当前市盈率（TTM）约15.2倍，处于2010年以来88%的分位数水平，这意味着过去15年里，只有12%的时间估值比现在高。如果单看这个数据，确实会让人联想到“高位风险”，但结合全社会收益率中枢下行的背景，股权风险溢价的信号更值得关注。
当前上证指数股权风险溢价（10年期国债收益率-上证指数股息率）约0.5个百分点，处于2010年以来50%的分位数水平——简单说，现在买股票比买国债多赚的收益，刚好处于历史中间位置，既不算特别划算，也不算特别贵。
这种“估值高但溢价不极端”的矛盾，本质是利率环境变化带来的估值体系重构。2015年上证指数88%分位数时，10年期国债收益率在3.5%以上，而当前仅2.5%左右，资金的“无风险收益”下降，自然会推高风险资产的估值中枢。
如果说大盘估值是“整体画像”，那么行业估值就是“局部细节”——当前A股的估值分化，远比“指数高位”的表象更值得关注。
从2025年中报数据来看，即使是前期涨幅较大的板块，估值也未触及历史极值：
TMT板块：软件服务PE约45.2倍（2010年以来75%分位），较2021年高点的90倍低了一半；半导体PE42.5倍（70%分位），距离2020年70倍的峰值仍有差距；传媒PE38倍（65%分位），仅为2015年牛市时的1/3。
先进制造：新能源装备PE32倍（60%分位），光伏PE28倍（55%分位），均处于历史中等水平，且与中报30%左右的净利润增速匹配（PEG约1.1）。
消费与周期：食品饮料PE28倍（50%分位），家电PE18倍（45%分位），钢铁PE8倍（30%分位）。
真正需要警惕的，是“业绩跟不上估值”的题材股。比如某些蹭AI概念的传统软件公司，2025年中报净利润同比下降18%，但PE却炒到了65倍；还有部分量子计算概念股，营收增速不足5%，估值却高达120倍——这类标的才是当前市场的“高风险区”，而非整体板块的估值问题。
二、市场博弈：短期靠流动性“托底”，中期看盈利“指路”
2.1短期流动性：两融创新高，但未“过热”
九月以来，市场最受关注的资金指标莫过于两融余额。在9月1日，A股两融余额达23056亿元，创下历史新高，看似“杠杆资金汹涌入市”，但结构数据却揭示了不同真相：
1）占比未超阈值：当前两融余额占全A流通市值的比例仅2.45%，较2015年“杠杆牛”时的4.8%低了一半，甚至低于2020年疫情后的2.8%，说明杠杆资金并未过度加仓。
2）交易占比温和：两融交易额占全市场成交的比例为11.8%，远低于2015年峰值时的15%，也低于2021年的13%，显示杠杆资金的交易活跃度仍在合理区间。
2.2中期盈利：中报或为“全年低点”，三四季度有支撑
如果说流动性是“短期燃料”，那么企业盈利就是“中期引擎”。当前市场的共识是：2025年中报很可能是全年盈利的“低点”，后续季度将逐季改善。
数据显示，2025年上半年全部A股归母净利润同比增长2.48%，虽然较一季度的3.66%有所回落，但已显现“触底企稳”迹象。
中报就像企业的‘期中考试’，考得不好但已经过去，接下来看“期末考”的复习情况。从一些产业调研的情况来看，现在企业的订单情况在改善，比如半导体设备厂商的订单能见度已达12个月，这意味着三四季度的盈利有保障。
三、关注方向：流动性驱动下，TMT或能“领跑”9月市场
复盘本轮行情板块轮动过程。4月以来，受内需对冲预期加强影响，消费板块表现相对占优；6月受市场上涨及稳定币概念发酵影响，金融板块也有阶段性的表现；7月以来市场整体轮动速度较快，缺乏长期占优的方向。不过8月以来，TMT板块以及先进制造板块已经连续5周滚动涨幅排名处于前2名，有逐渐成为主线的趋势。
2025年的TMT板块，不仅有历史规律的支撑，更有“政策+技术+资金”的三重催化，这让其成为中期主线的确定性更高。
第一重催化：政策持续加码，“数字经济”成核心方向
8月底，国务院印发《数字经济高质量发展规划（2025-2028年）》，明确提出“2025年数字经济核心产业占GDP比重超10%”的目标。
第二重催化：技术突破迭代，算力需求“指数级增长”
近期，deepseek发布新一代AI大模型，参数规模达1.2万亿，较上一代提升50%，训练成本却下降30%，直接推动AI应用从“实验室”走向“商业化”。
第三重催化：资金集中配置，机构“共识”逐步形成
从资金流向来看，机构对TMT板块的配置正不断加码，形成“抱团效应”：
机构资金的特点是‘看长做长’，一旦形成共识，就会持续配置，不会因为短期调整而轻易卖出——这也是TMT能成为中期主线的关键支撑
四、结语
当前A股的市场环境，对投资者来说既是“考验”也是“机会”：考验的是能否在震荡中保持理性，不被短期波动左右；机会的是，流动性宽松、盈利修复、政策支持的三重逻辑下，A股慢牛的趋势已经形成。
对于普通投资者，有三个“生存法则”值得记住：
别只看绝对估值，要看相对性价比：结合无风险利率看股权风险溢价，当前A股的性价比仍在中位，不必过度恐慌；
别追短期题材，要抓中期主线：TMT板块的政策、技术、资金催化都在，且估值未到极端，是更稳妥的选择；
别满仓博弈，要分批布局：居民资金入市是“慢过程”，市场上涨也不会一蹴而就，分批买入能降低波动风险。
这波A股调整将会多久？
调整过后，哪些A股行业会迎来“甜蜜爆发”？（消费/科技/新能源/周期？）
A股主线赛道轮动加快，如何精准踩中9月行情？
中小盘股vs大盘蓝筹，当前谁更具“长期甜蜜持有”价值？
A股估值修复还能走多远？哪些低估值板块藏着“巨大机会”？
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